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供需基本面：

　　2018全球電解鋁短缺，海外市場短缺有進(jìn)一步擴(kuò)大趨勢，中國市場過剩明顯改善。良好的基本面格局為鋁價重心上移提供確定性。

　　邏輯梳理：

　　當(dāng)前市場的主要擔(dān)憂在于，中國地區(qū)的高庫存如何消耗，以及新投放合規(guī)產(chǎn)能仍有不確定性。但短期內(nèi)鋁廠開工率低位，原料端供需偏緊，成本支撐明顯；而比價利好出口，配合社會庫存的隱性消耗途徑，或許預(yù)示著庫存增幅將大大低于預(yù)期。

　　未來展望：短期存在做多機(jī)會。

　　全球格局-2018年電解鋁短缺，鋁價重心上移

　　從全球來看，中國之外的原鋁產(chǎn)量供應(yīng)增速較低，而中國電解鋁產(chǎn)量由于違規(guī)清理及冬季限產(chǎn)短期供應(yīng)增速也處于低位，從而導(dǎo)致全球日均產(chǎn)量增速持續(xù)放緩，降至5年來新低。低供應(yīng)為全球電解鋁鋁市場奠定了較好的基本面格局。

　　從全球供需平衡表（圖3）中可以看出，2018年全球電解鋁呈現(xiàn)短缺狀態(tài)，特別是海外市場的短缺有進(jìn)一步擴(kuò)大趨勢；同時我們注意到，中國市場的過剩情況也會有明顯改善，和2017及過去幾年相比大大降低，達(dá)到基本平衡。明確的短缺格局為電解鋁價格重心上移提供了較強(qiáng)的確定性。

　　當(dāng)前的擔(dān)憂——中國高庫存如何消耗，合規(guī)產(chǎn)能投放不確定性尚存

　　18年中國供需弱平衡，庫存高位在短期內(nèi)如何消化是市場的主要擔(dān)憂之一。從歷年數(shù)據(jù)來看，電解鋁庫存每年都有一定增加，預(yù)計今年庫存增量在20-30萬噸之間，最多不超過50萬噸。結(jié)合價格變動（圖5）來看，我們發(fā)現(xiàn)，在庫存增量較大的14、15年，電解鋁價格并沒有連續(xù)下跌，期貨價格的跌幅相比現(xiàn)貨價格更??；隨后的16、17年，伴隨著庫存持續(xù)增加，價格反而逐年走高。

　　可見，庫存增加并不一定導(dǎo)致價格下跌，那么，2018年，支撐庫存增加下價格走高的因素是否還存在，又有哪些呢？

　　短期做多的幾點理由

　　1.1  開工率低位，庫存增量有限

　　電解鋁開工率受違規(guī)清理及環(huán)保限產(chǎn)影響持續(xù)下降至82.6%的低位水平，而與此同時，運行產(chǎn)能僅3600萬噸，較同期下降0.5%；實際上，日均產(chǎn)量環(huán)比減少也十分明顯，同比也大幅走低，當(dāng)前僅有1%左右。因此我們預(yù)計今年供應(yīng)端對庫存增加的壓力不會很大。

　　1.2   成本堅挺，形成鋁價底部支撐

　　由于電解鋁定價主要關(guān)注冶煉端（見專題《談一談有色金屬的定價》），其價格圍繞成本波動的特征較為明顯，我們需要密切關(guān)注各原料價格是否會有走低風(fēng)險。

　　當(dāng)前電解鋁成本在15000元/噸附近，全國許多鋁廠仍處于虧損狀態(tài)；石油焦和煤瀝青價格持續(xù)走高，短期內(nèi)預(yù)焙陽極繼續(xù)確定性緊張，新投產(chǎn)增量會被需求的同步增加所消化，不會引發(fā)價格下跌。

　　氧化鋁當(dāng)前雖有盈利，但仍然保持短缺，運行產(chǎn)能同比-4%，且產(chǎn)量同比和環(huán)比下降速度相比電解鋁更甚，因此氧化鋁價格短期也會穩(wěn)定。

　　而1月10日開始，山西七大煤企、國家能源集團(tuán)、中煤、伊泰等主流大型煤企相繼宣布逆勢下調(diào)煤價15元左右。在企業(yè)聯(lián)手降價情況下，期貨盤面價和港口現(xiàn)貨價仍然上漲，考慮到之前還放開了煤炭進(jìn)口，進(jìn)一步反映了煤炭供需確定性緊張的格局。而考慮到電解鋁企業(yè)大部分為自備電廠發(fā)電，因此，其電力成本也將保持高位。

　　在2-3個月的短周期內(nèi)，成本端原料基本面的改善和價格的堅挺，封鎖了電解鋁價格的下行空間，為其走高起到支撐作用。

　　1.3 冬季庫存增幅可能大幅低于預(yù)期

　　當(dāng)前出口盈利在較高水平，自去年10月開始，出口數(shù)量連續(xù)三個月走高，預(yù)計2018年1月份將維持較好的盈利水平和環(huán)比數(shù)據(jù)。配合上述的海外短缺格局，有利于拉動中國出口，從而穩(wěn)定國內(nèi)庫存。